2024年，比特币上演了从4.2万美元到突破10万美元的惊人涨幅，然而进入2025年，其价格却在12.6万至7.5万美元的宽幅震荡中踌躇不前。一个核心矛盾浮出水面：一边是持续改善的链上基本面，另一边是不断收紧的全球宏观流动性。这种结构性背离，最终为BTC的估值设定了上限。那么，这场博弈将在2026年迎来转机吗？
链上数据揭示牛市根基：流动性涌入与长期持有
回顾2024年的上涨行情，其背后有着坚实的链上数据支撑。据市场分析，月均380亿至450亿美元的ERC-20稳定币持续流入交易所，为市场提供了充沛的“弹药”。与此同时，比特币呈现出持续的交易所净流出状态。分析师指出，稳定币流入与BTC交易所净流出之间存在-0.32的滚动负相关性，这明确指向资金正在入场并伴随着比特币被提离交易所进行囤积，而非短期抛售。这种模式与现货ETF带来的长期机构配置需求相吻合，奠定了上涨的持久性。
从估值指标来看，比特币365日MVRV比率从2024年初的1.8上升至年底的2.2左右。值得注意的是，这一数值始终低于2.7的过热阈值，表明市场处于结构性走强阶段，并未出现全面的投机性过热或大规模获利了结。
宏观逆风成为关键掣肘：高利率与缩表的双重压力
然而，与以往牛市环境截然不同的是，宏观层面构成了巨大阻力。2024年期间，美国10年期实际收益率始终维持在1.7%至1.9%的正值区间。更关键的是，美联储持续进行量化紧缩，其资产负债表规模从7.6万亿美元缩减至6.8万亿美元，全年收缩规模高达8000亿美元。这大幅提高了持有比特币等非生息资产的机会成本。尽管如此，加密原生流动性的强劲势头在一定程度上抵消了金融环境的紧缩，使得BTC在2024年仍实现了121%的涨幅。
2025年格局生变：边际买盘减弱，价格陷入僵局
进入2025年，平衡被打破。尽管链上结构大体保持完好，但推动力明显减弱。稳定币交易所流入量在2024年底至2025年初见顶后，随后下降了约50%，这标志着边际购买力正在收缩。交易所净流出的数据也变得好坏参半，难以支撑价格持续上涨，暗示供应端可能正逐步进行分布。与之对应，MVRV比率在2025年全年稳定在1.8至2.2的区间内，虽远高于熊市水平，却无法进一步扩张。统计数据显示，在2024-2025年期间，稳定币流入和交易所净流量共同对MVRV变化的解释力已不足6%。
展望2026：趋势能否逆转？投资者应关注两大信号
综上所述，比特币在2025年陷入盘整，本质上是强劲的链上基本面与紧缩的宏观环境相互角力的结果。对于2026年的走势，市场分析认为，趋势的转变可能取决于两个关键信号：一是美联储货币政策是否出现转向迹象，例如停止缩表甚至开启新的流动性注入周期；二是加密市场内部能否迎来新一轮大规模的稳定币增量资金。只有当宏观逆风缓和或链上动力出现突破性增长时，比特币价格才有可能打破当前的估值天花板，开启新的上升周期。投资者应密切关注这两方面的动态，以把握市场先机。
